Статьи

“В Европе есть свои правила и все должны их соблюдать”. Интервью Члена Совета Управляющих ЕЦБ Ива Мерша

Германская газета B?rsen-Zeitung взяла интервью у члена Совета Управляющих ЕЦБ господина Ива Мерша. Бывший глава Центрального Банка Люксембурга рассказал о программе QE, греческой проблеме и нестандартных инструментах монетарной политики. Редакция портала TheQuote приводит текст интервью на русском языке

 

Господин Мерш, рынки с энтузиазмом отреагировали на начало программы выкупа государственных облигаций ЕЦБ: фондовые индексы поднялись вверх, евро ослабевает по отношению к другим валютам и доходности по бондам стран Еврозоны снова снизились. Вы удивлены силой эффекта от QE (Quantitative Easing)?

Действительно, долгосрочные процентные ставки снова падают, в некоторых случаях они упали до рекордных значений. В общем, условия для привлечения финансирования значительно улучшились. В скором времени мы ожидаем значительного улучшения условий кредитования. С моей стороны было бы самоуверенностью утверждение о данных позитивных эффектах как результате только количественного смягчения. Но очевидно, что QE имеет сигнальный эффект и он работает очень успешно.

Не кажется ли Вам, что такие позитивные выводы об успешности QE преждевременны? Ведь до этого руководство ЕЦБ заявляло о периоде от одного до полутора лет, необходимом, чтобы увидеть эффект от монетарной политики.

Да, но монетарная политика оказывает и сигнализирующий эффект, и в нашем случае он оказался очень успешным и быстрым. Теперь нам нужно ждать и наблюдать, как сработают другие ее механизмы. Тем не менее, решение о начале QE определенно было принято во время.

То есть восстановление происходит благодаря данному переходу к мягкой политике, а не благодаря дешевой нефти?

Мы наблюдали позитивные сигналы в самом начале года. После старта QE данные эффекты усилились.

В 2017 году мы надеемся увидеть инфляцию 1.8%. Однако, если мы обнаружим некоторые отклонения от прогнозов, то мы будем корректировать наш план.

— Ив Мерш

Вы не боитесь опасности «передозировки»?

Совет Управляющих ЕЦБ внимательно наблюдает за ситуацией. На данный момент мы приняли план, согласно которому мы и будем действовать: мы будем выкупать активы на сумму в 60 млрд. евро каждый месяц вплоть сентября 2016 года. Данный план составлен исходя из наших прогнозов в прошлом месяце, согласно которым инфляция будет медленно увеличиваться до стабильного значения. В 2017 году мы надеемся увидеть цифру в 1.8%. Однако, если мы обнаружим некоторые отклонения от прогнозов, то мы будем корректировать наш план.

Другими словами, если ваши следующие прогнозы, намеченные на июнь, покажут, что уровень инфляции в 2017 году может превысить указанную Вами цифру, Вы будете выступать за сокращения объемов выкупа активов или сворачивание программы?

Повторюсь, у нас есть намеченный план и мы будем двигаться в соответствии с ним. Если мы увидим, что достигаем цели раньше намеченного, то ничего не мешает нам внести корректировки в наши действия. Кстати, то же самое применимо и ко случаю, когда принятого плана будет недостаточно. В обеих ситуациях, нам нужно внимательно наблюдать за развитием событий.

Некоторые участники рынка говорят, что ЕЦБ рискует своей репутацией в случае снижения объемов выкупа активов. Но разве перевыполнение плана по инфляции в 2% без реакции ЕЦБ не будет проблемой?

То, о чем Вы говорите касается таргетирования уровня цен…

…с помощью которого Центральный Банк ставит ориентир по уровню цен, который он должен достичь в текущем году. Если ему это не удается, то он должен действовать более решительно в следующем году.

Сторонники такой точки зрения считают, что это должно быть нашей новой стратегией. Но по моему мнению это неверный подход: в текущей ситуации это будет означать фундаментальное изменение принципов работы, когда их оперативность и проверенная эффективность очень важны. В теории и при некоторых обстоятельствах такой подход может быть разумным решением, но на практике – это сомнительный эксперимент.

То есть Вы не допускаете возможности некоторого превышения инфляции порогового значения в 2% в будущем, даже несмотря на ее крайне низкие значения в последние несколько лет?

Такой подход не выглядит убедительно. Изменение нашей стратегии в этом случае не сочетается с целями по сохранение стабильности. Решения Совета Управляющих нацелены на достижение темпов роста инфляции, необходимых для достижения целевого показателя в 2% в среднесрочной перспективе.

QE стало ответом на длительный период низкой инфляции. Но имеет ли смысл данная программа, если снижение инфляции связано с падением цен на нефть?

Собственно говоря, нам необходимо различать нулевую инфляцию, которая связана с таким временным фактором как падение цен на нефть, и на которую мы не можем оказывать никакого влияния, и общее снижение цен на потребительские товары. До января 2015 года доля товаров, темпы роста цен на которые были ниже 0.5% в год, неуклонно росла. Снизились также и инфляционные ожидания, с 1.8% до 1.4%. Эти цифры убедили меня, что пора прибегать к крайнему средству.

То есть Вы бы голосовали «За», если бы голосование по поводу начала программы имело бы место в Совете Управляющих в январе?

Я никогда не говорю публично, как я голосую – это запрещено и все, кто принимает участие в голосовании, уважают этот запрет.

Иногда складывается впечатление, что мир перевернулся с ног на голову: ФРС, которая обычно крайне обеспокоена дефляционными тенденциями, ведет себя достаточно спокойно, несмотря на снижение цен на нефть. ЕЦБ, который все время заявлял о преувеличении угроз дефляции, наоборот выглядит крайне озабоченным. Что Вы думаете по этому поводу?

На моей памяти еще не было случаев в нашей практике, когда ситуация ухудшалась на столько быстро. Не могу сказать, что январь 2015 года стал той точкой, когда потребители откладывают покупки в ожидании более низких цен в будущем. Но существовала опасность того, что мы движемся как раз к такой ситуации. В добавок, объемы кредитования снижались все последние годы. Хотя ситуация начала улучшаться с апреля 2014 года, это происходило крайне медленно. Поэтому мы не могли сидеть сложа руки и ждать, пока все придет в норму без нашего участия. У нас есть обязанности и мы должны достигнуть нашей цели, причем как можно раньше.

Вы упомянули инфляционные ожидания. С ними тесно связан индикатор «5y5y», т.е. ожидания рынка о среднем уровне инфляции в течении пятилетнего периода, отчет которого начинается через пять лет от момента измерения. На фоне старта QE данные ожидания повысились, но незначительно. Вы разочарованы?

Мы не связываем себя только индикатором «5y5y». Мы прекрасно знаем слабые стороны отдельных показателей. Что беспокоило меня, так это снижение ожиданий до определенного предела. Их снижение до 1.4% произошло очень резко, и появился риск, что ожидания будут и дальше отклоняться от целевых значений. Теперь, когда рынок ожидает уровень инфляции в пределах 1.7-1.8%, мы удовлетворены, поскольку это соответствует нашим среднесрочным целям.

Насколько велик риск того, что ЕЦБ в один момент просто не найдет достаточно облигаций для выкупа? Понятно, что все зависит от цены, но платить высокую цену не в Ваших интересах.

Высокая цена на облигации означает низкие процентные ставки – это как раз наша конечная цель. Я не думаю, что возможен какой-то дефицит облигаций – на рынке обращается и доступно большое количество евро бондов, поскольку иностранные инвесторы имеют другие регулирующие требования. Мы можем столкнуться с недостатком облигаций в некоторых сегментах. Мы будем смотреть, как действовать в такой ситуации. Понятно, что объем предложения государственных облигаций достаточно широкое понятие и оно определяется не только правительством страны. В любом случае, мы будем следить за реализацией программы.

В последние время некоторые участники рынка и эксперты говорят о возможном снижении ключевой ставки до отрицательного значения в -0.2%, чтобы ЕЦБ мог расширить диапазон облигаций, подпадающих под программу QE, поскольку ставка представляет собой нижний предел, по которому бонды, имеющие отрицательную доходность, могут выкупаться ЕЦБ. Возможно ли это?

Теоритически, такой вариант развития событий возможен. Но мы всегда должны точно знать, является ли применяемый инструмент пропорциональным и подходящим для ситуации. Такой анализ издержек и выгод, по моему мнению, позволяет сделать вывод об отсутствии необходимости в дальнейшем снижении ставки. Мы также неоднократно заявляли, что достигли нижнего предела в снижении процентных ставок. Вы можете заглянуть в последний отчет Совета Управляющих по вопросам монетарной политики.

С началом программы QE курс евро снизился. Ситуация несколько стабилизировалась в последнее время. Что вы думаете по этому поводу? Будет ли девальвация проблемой?

Колебания на валютном рынке всегда опасны, когда их амплитуда высока и курсы отклоняются от своих фундаментальных значений. Мне кажется бить тревогу следует, когда валютный курс используется в качестве инструмента для улучшения конкурентоспособности под предлогом восстановления ценовой стабильности. Такие действия находятся вне наших обязанностей, закрепленных в договоре о ЕС. Подобное развитие событий, безусловно, будет означать красный сигнал.

Применение валютного курса в качестве инструмента экономической политики является ошибкой.

— Ив Мерш

Но вам не кажется, что такая ситуация уже имеет место? По крайней мере, так говорят многие эксперты от Рима до Парижа.

Ну некоторые архаичные взгляды и комментарии всегда будут иметь место. Но я не хочу преувеличивать их значение. У ЕЦБ нет целевых показателей по валютному курсу, и он не учитывается даже в промежуточных показателях. Мы прекрасно знаем о влиянии валютного курса на уровень инфляции, и на этом его значение заканчивается. Позвольте мне подчеркнуть – применение валютного курса в качестве инструмента экономической политики является ошибкой.

Планируется, что программа QE резко закончится в период между сентябрем и октябрем 2016 года. ФРС на своем опыте изучила трудности завершения подобной программы и сворачивала выкуп активов постепенно. Будет ли ЕЦБ пересматривать свои планы в этом отношении?

Это очень хорошо, что вы задали такой вопрос. Сейчас многие обращают внимание только на то, что еще способен сделать ЕЦБ. Безусловно, нам следует избежать таких резких движений. Вся концепция монетарной политики строится вокруг сглаживающих эффектов и постепенности. Мы будем решать эту проблему, когда подойдет время. Пока нужный момент еще не наступил.

Но разве у Вас не должно быть стратегии выхода из программы уже в момент ее начала?

Я убежден, что момент публичного обсуждения стратегии выхода из программы еще не наступил.

В Германии идут жаркие дискуссии по поводу вашего целевого показателя по инфляции «близкого к 2%». Кто-то даже говорит, что ценовая стабильность означает нулевой рост цен и использование ЕЦБ всех своих инструментов для разгона инфляции – это полное безумие.

В начале 2000-х у нас были подробные обсуждения по этому поводу под руководством главного экономиста ЕЦБ в то время, Отмара Иссинга. Мы достаточно быстро и единогласно пришли к выводу, что нулевой рост цен не должен быть нашим ориентиром. В такой ситуации политика ЦБ будет ориентирована на дефляцию, не в последнюю очередь из-за статистических ошибок при измерении цен. Поэтому мы должны наблюдать низкую положительную инфляцию, чтобы она служила в некотором роде запасом. Вообще, я даже не задумываюсь об изменении того, что мы вкладываем в понятие ценовой стабильности. Сомнений у меня не вызывает и стратегия ЕЦБ. Это как раз то, о чем мы говорили, когда обсуждали таргетирование уровня цен.

В настоящее время Греция является другой большой проблемой для ЕЦБ. Насколько сложно для Вас принимать решение об экстренном предоставлении ликвидности греческим банкам в размере, превышающим 70 млрд. евро?

При принятии подобных решений мы следуем существующим строгим правилам. Действительно трудно было бы, если бы данных правил не существовало. Но нам безусловно нужно следить за тем, чтобы подобные шаги не превращались в скрытое монетарное финансирование правительств. Возможность такой ситуации возрастает особенно, когда страна не имеет доступа на рынки капитала.

Этот же аргумент ЕЦБ использует, когда отказывает Афинам в увеличении максимально разрешенного объема выпуска краткосрочных государственных облигаций. Глава Бундесбанка Йенс Вайдман высказывается еще жестче. По его мнению продление греческими банками периода выплат по краткосрочным государственным облигациям уже представляет собой проблему. Вы согласны с ним или это слишком строгая позиция?

Пока Совет Управляющих ЕЦБ не пришел к единому и окончательному мнению по данному вопросу. Для меня весь этот процесс представляется в динамике: чем больше страна и банковская система теряют доступ к рынкам капитала, тем менее вероятно, что они получат его в ближайшее время, тем больше риск непрямого монетарного финансирования, и тем строже мы должны быть. Пока мы решили внимательно наблюдать за ситуацией, чтобы предотвратить любую возможность нарушения принципа о запрете монетарного финансирования государственного бюджета. Свою роль здесь должны сыграть надзорные органы.

Нынешнее греческое правительство жалуется, что ЕЦБ был не так категоричен в переговорах с правительством 2012 года.

Нет, правила остались такими же. В то время у правительства была программа, оно соглашалось на сотрудничество с нами и была перспектива успешной реализации необходимых шагов. В настоящее время мы далеки от согласия по всем вопросам. Одних обещаний недостаточно. В особенности, если данные обещания подвергаются сомнению публично.

Ситуация также демонстрирует опасность прихода из-за кризиса к власти сил крайних политических взглядов, не имеющих опыта работы в правительстве и представлений о том, как работает политическая система объединенной Европы

— Ив Мерш

Насколько Вы обеспокоены поведением нынешнего греческого правительства? Похоже, что хрупкое восстановление экономики Греции закончилось и ситуация с государственными финансами ухудшается.

Показатели безусловно ухудшились. Это не удивительно. Ситуация также демонстрирует опасность прихода из-за кризиса к власти сил крайних политических взглядов, не имеющих опыта работы в правительстве и представлений о том, как работает политическая система объединенной Европы. Похоже, что требуется некоторый период адаптации, как раз в тот момент, когда времени нет.

По вашему мнению, стоит ли вводить контроль за движением капитала, чтобы предотвратить его небывалый отток?

Контроль над движением капитала – это нонсенс в практике валютного союза. Он должен вводиться только в крайних случаях.

Насколько велика вероятность того, что Греция намеренно или в следствие сложившихся обстоятельств покинет Еврозону?

Если у вас есть возможность влиять на ситуацию, то ее не следует рассматривать как результат стечения обстоятельств. Более того, вы будете делать все, чтобы избежать неблагоприятного развития ситуации. Это наш подход, и, я полагаю, такому подходу следует вся Европа. В Европе есть свои правила и все должны их соблюдать.

Вы все еще убеждены, что евро – это удачная идея? Некоторые эксперты долгое время говорят, что общая валюта только усугубляет проблемы.

Я полностью убежден, что общая валюта дала Европе много экономических выгод и даже больше. Все что я могу, так это предупредить европейцев от разобщенности. Я очень рад, что почти во всех странах Еврозоны находится политическая воля на сохранение единения. Данный факт также демонстрирует, какой большой объединительной силой обладает общая валюта. Поэтому я уверен, что вместе мы сможем найти пути выхода из кризиса.

В кругах экспертов по монетарной политике идут ожесточенные дискуссии на тему «новых норм». Станут ли нестандартные инструменты денежно-кредитной политики и низкие и даже негативные процентные ставки «новой нормой»?

Нет, мы определенно находимся в нестандартной ситуации. Поэтому принятые меры имеют временной предел. В отношении некоторых в будущем будет рассмотрен вопрос о добавлении их в стандартный набор инструментов монетарной политики. Не думаю, что это коснется выкупа государственных облигаций стран Еврозоны. Возможно, когда-то ЕЦБ будет использовать систему общих Европейских бондов для проведения денежно-кредитной политики. Но я не могу представить себе этого без внесения изменений в договор о ЕС.

А как насчет негативных процентных ставок?

Не думаю, что применение данного инструмента в течение длительного времени оправданно. Мы использовали его для того, чтобы как можно скорее вернуться к нашему стандартному инструменту – положительной процентной ставке. Вернуть нас вновь к положительным реальным процентным ставкам должны структурные реформы.

Т.е. Вы думаете, что когда-то мы снова увидим ключевую ставку на уровне в 3-4%? Многие эксперты очень сомневаются в этом, и проблемы, которые испытывает ФРС в попытке вернуть ставку к нормальному уровню, только углубляют эти опасения.

Здесь все очевидно: если мы не сможем вернуть темпы роста экономики к их потенциальному уровню, процентные ставки не вырастут. Поэтому внесения коррективов политиков и людей из бизнеса в свои действия очень важны. Нулевые процентные ставки – это не норма, и они не должны быть таковыми. Поэтому дебаты о большем уровне инвестиций имеют такое большое значение.

 Оригинал опубликован на сайте ЕЦБ